當(dāng)?shù)禺a(chǎn)行業(yè)拐點(diǎn)的討論已然成為熱點(diǎn)，開發(fā)商融資渠道也悄然地發(fā)生轉(zhuǎn)換。銀行壓縮開發(fā)貸的趨勢早已形成，地產(chǎn)信托對(duì)項(xiàng)目判斷也更為謹(jǐn)慎，開發(fā)商新債主是誰？

　　以陽光城為例，該公司把股權(quán)質(zhì)押融資做到了極致，幾乎是車輪式的質(zhì)押：2011年以來，陽光城共進(jìn)行了75筆股權(quán)質(zhì)押登記，位列A股上市公司之首。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者觀察發(fā)現(xiàn)，2011-2012年，陽光城股權(quán)質(zhì)押的質(zhì)押方（借款人）主要是大型銀行和信托公司；2013年下半年以來，銀行和信托逐漸從其股權(quán)質(zhì)押的交易對(duì)手中退出，轉(zhuǎn)而替代的是券商和基金子公司，在這背后更是地產(chǎn)私募或其他資金主導(dǎo)。

　　值得注意的是，除常規(guī)的融資渠道外，陽光城還開創(chuàng)了一種新的地產(chǎn)融資方式—股票約定式購回。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者統(tǒng)計(jì)，2013年以來，陽光城母公司通過股票約定式購回融資規(guī)模約6億。

　　地產(chǎn)私募接力

　　股權(quán)質(zhì)押已成為普遍的融資增信方式，陽光城就是股權(quán)質(zhì)押融資的典型樣本。據(jù)記者了解，陽光集團(tuán)、東方信隆分別持有陽光城2.6億股（不含約定購回式交易數(shù)量）、2.16億股，持股比例分別為24.87%、20.65%，其中24.82%、18.35%的股份為質(zhì)押股份。即陽光城集團(tuán)所持股權(quán)幾乎全部質(zhì)押出去，東方信隆大部分股權(quán)也已質(zhì)押。此外，康田實(shí)業(yè)持有陽光城1.65億股，持股比例為15.78%，其中所持14.55%的股權(quán)也質(zhì)押出去。

　　東方信隆是陽光集團(tuán)的全資子公司，康田實(shí)業(yè)也是陽光集團(tuán)的一致行動(dòng)人，其向金融機(jī)構(gòu)質(zhì)押的股權(quán)融資基本用在陽光城或相關(guān)子公司的房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目上。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者不完全統(tǒng)計(jì)了陽光城2011年以來的75筆股權(quán)質(zhì)押，質(zhì)押股東均為上述三家主要股東，累計(jì)質(zhì)押13.27億股，而上述三家股東合計(jì)持有陽光城6.41億股。也就是說，三年來陽光城大股東所持股份平均被質(zhì)押過兩次。

　　從質(zhì)押方（借款人）來看，2011-2013年上半年的40次質(zhì)押中，15次為銀行質(zhì)押，主要包括交行、建行、招行、中信等；25次為信托質(zhì)押，主要包括中融、平安、興業(yè)、中誠、廈門國際、吉林信托等。

　　2013年8月6日，東方信隆首次把陽光城的股權(quán)質(zhì)押給德邦證券，此后證券公司成為陽光城股權(quán)質(zhì)押方的常客，銀行、信托逐漸退出。2013年下半年以來的35筆股權(quán)質(zhì)押中，證券公司占20筆，主要包括華融證券、中信證券(600030,股吧)、長江證券(000783,股吧)、東興證券等。此外，民生加銀資產(chǎn)管理公司也在2014年4月底進(jìn)行了2筆質(zhì)押融資。

　　深圳地區(qū)一位信托公司人士認(rèn)為，券商創(chuàng)新業(yè)務(wù)開展以來，券商資管、基金子公司搶了信托很多業(yè)務(wù)。尤其是在一些信托公司認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)較大而放棄的業(yè)務(wù)上，很多都由它們接力。“陽光城是上市公司，融資主體的資質(zhì)還比較高，一些更小的開發(fā)商由信托轉(zhuǎn)向券商資管或基金子公司進(jìn)行融資的情況更明顯。”

　　“券商資管有時(shí)只是通道，很多項(xiàng)目都是地產(chǎn)私募主導(dǎo)的，一般針對(duì)二線城市的小開發(fā)商，融資成本基本在20%以上。地產(chǎn)私募直接以有限合伙基金也可以投資，但通過券商資管產(chǎn)品包裝后更好賣。” 一位地產(chǎn)私募人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

　　在銀行、信托渠道收緊后，陽光城也開辟了私募基金的融資方式，諾亞財(cái)富旗下的歌斐資產(chǎn)成為其主要輸血方。2012年，陽光城與歌斐資產(chǎn)合作推出9億規(guī)模的“歌斐居業(yè)1號(hào)-陽光城地產(chǎn)基金”。根據(jù)雙方的合作計(jì)劃，歌斐資產(chǎn)將作為普通合伙人設(shè)立有限合伙制地產(chǎn)基金，資金規(guī)模不超過24億。

　　根據(jù)“任一項(xiàng)目銷售率達(dá)90%時(shí)回購”的協(xié)議約定，2014年6月，陽光城回購了歌斐資產(chǎn)持有的盛陽房地產(chǎn) 48.99%以及廈門置業(yè)48.07%股權(quán)，回購總價(jià)款為5.41億。

　　1.28億股約定式購回融資

　　陽光城2013年一季報(bào)前十大股東中，首次出現(xiàn)了長江證券、銀河證券的“約定購回專用賬戶”，分別位列第四和第五大股東。

　　據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者統(tǒng)計(jì)，自2013年3月底東方信隆與長江證券開展第一筆股票約定式購回融資以來，陽光城母公司通過長江證券、銀河證券、華福證券、華泰證券、浙商證券5家券商開展了10筆股票約定式購回融資，8筆期限為1年，1筆為3個(gè)月，1筆為4個(gè)月，轉(zhuǎn)讓證券數(shù)量達(dá)1.28億股。

　　所謂的約定式購回業(yè)務(wù)是指符合條件的投資者以約定價(jià)格向證券公司賣出特定股票，并約定在未來某一日期按照另一約定價(jià)格從證券公司購回的交易行為。

　　約定式購回融資業(yè)務(wù)最初由上交所在2011年10月推出，銀河、中信、海通證券獲得首批業(yè)務(wù)資格試點(diǎn)；深交所于2013年1月14日開展該業(yè)務(wù)試點(diǎn)，目前共有75家券商獲試點(diǎn)資格。

　　“約定式購回流程與質(zhì)押式回購類似，區(qū)別在于股權(quán)所有權(quán)是否發(fā)生轉(zhuǎn)讓；其性質(zhì)與融資融券賬戶類似，區(qū)別是融資融券所得資金只能在股票賬戶中用于購買特定的股票，而約定式購回的融資資金則不限定用途。”中投證券一位融資融券業(yè)務(wù)人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“一般回購的溢價(jià)在賣出就約定了，"假股權(quán)真?zhèn)鶛?quán)"，與時(shí)點(diǎn)股價(jià)關(guān)系不大，相當(dāng)于券商用自營資金發(fā)放抵押貸款；券商自營資金不夠時(shí)，大部分也是通過場外市場跟銀行借或向其他券商做轉(zhuǎn)融資。”

　　據(jù)記者了解，目前約定式購回的期限有7天、14天、21天、1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月等多個(gè)品種，最長不超過1年。借款人的融資成本一般在8%左右，個(gè)人客戶小額融資成本約9%-10%，大公司大額融資成本則在7%左右，比信托融資的成本要低得多。而融資規(guī)模則根據(jù)交易股票標(biāo)的時(shí)點(diǎn)市值計(jì)算，折算率一般在50%左右。

　　陽光城上述約定式購回發(fā)生在2013年3月到2014年2月，其間股價(jià)在每股7-13元區(qū)間，按照每股10元和50%的融資折算率計(jì)算，陽光城1.28億股的約定式購回融資規(guī)模約為6.4億。

　　“如果折算率比較高，到期股價(jià)下跌比較厲害，也有些借款方選擇放棄購回，相關(guān)股權(quán)就轉(zhuǎn)由券商處置。有些上市大股東會(huì)做高股價(jià)，如果小股東這個(gè)時(shí)候在高位做約定式購回的正回購，股價(jià)下跌后很多就放棄逆回購了。” 上述中投證券人士表示。

　　截至2014年5月31日，陽光城母公司所有約定購回式證券交易涉及所有股份已按照承諾全部購回，甚至多購回3568.5萬股股票。

　　（海西地產(chǎn)網(wǎng) 吳淑惠輯）